空退出 UATP 卡结算后，发行人通过 BSP 采购南方航空的机票需按照一周两结的信用周期，这导致发行人 2021 年度应付账款平均账期缩短，2021 年末应付账款余额下降，2021 年度经营性应付项目减少。
2022 年度，经营活动产生的现金流量净额为正，且大于净利润。2022 年度经营性应收项目的增长幅度与经营性应付项目的增长幅度基本持平，考虑非付现成本后，经营活动产生的现金流量净额较高。发行人与上下游信用期存在差异，这使得发行人应收账款规模大于应付账款规模，而经营性应收项目（主要为应收账款）的增长幅度与经营性应付项目（主要为应付账款）的增长幅度基本持平说明 2022 年末应收账款相对去年同期的增长率小于应付账款相对去年同期的增长率，主要系发行人不同业务受出行限制影响开始恢复时间存在差异。具体分析如下：2022 年度境外地区先行解除相关限制，国际航线率先恢复，国际机票占比较高的航旅票务销售金额相对于去年同期明显增长。2022 年 12 月航旅票务销售
金额为 30,694.51 万元，相对于去年同期增长 140.83%。2022 年 11-12 月，境内
出行需求尚未恢复，2022 年 11-12 月商旅管理业务销售金额为 29,747.19 万元，
相对去年同期仅增长 5.51%。2022 年 12 月航旅票务销售金额增长导致 2022 年末
应付账款相对于去年同期增长 3,694.48 万元，增长率为 70.41%。期末应收账款余额主要来自于商旅管理客户，2022 年 11-12 月商旅管理销售金额相对去年同期增长率较低，导致 2022 年末应收账款账面价值相对去年同期仅增长 16.56%。
2023 年度，净利润与经营活动产生的现金流量净额之间存在差异主要系发行人与上下游信用期存在差异，经营性应收项目增幅明显大于经营性应付项目增幅所致，其中应收账款余额和应付账款余额的变动是经营性应收项目和经营性应付项目变动的主要原因。2023 年度，民航出行场景受到的阶段性限制已经解除，发行人商旅管理业务销售规模增长较快。商旅客户的信用期较长，标准信用期为“T+1 的 31 日”，针对部分客户会依据其交易规模、信用资质等情况进行调整，因此 2023 年应收账款期末余额相对于期初大幅上涨。而国际航协给予机票代理
人的信用周期为一周两结，信用周期较短，虽然随着销售规模的增加，2023 年应付账款期末余额相对于期初有所增长，但其增长幅度远低于应收账款余额增长幅度。
2024 年 1-6 月，净利润与经营活动产生的现金流量净额之间存在差异主要
系：（1）发行人与上下游信用期存在差异，销售收款与采购付款时间性错配，发行人商旅管理业务 2024 年二季度销售额高于 2023 年四季度销售额，随着销售业绩的增长，经营性应收项目增幅明显大于经营性应付项目增幅；（2）少部分客户回款略有推迟，致使应收账款增加。但上述情况系偶发性事件，期后已改善，截
至 2024 年 10 月 31 日，2024 年 6 月末应收账款回款率为 96.42%，应收账款在期
后回款良好。
综上，报告期内，经营活动现金流量净额变化具有合理性，与发行人商业模式、结算模式、回款及对外支付情况相匹配。
2、与同行业可比公司对比情况、差异及原因，是否符合行业及业务特征
报告期内，发行人与同行业可比公司的净利润现金比、经营活动产生的现金流量净额和净利润如下所示：
财务数据 公司名称 2024 年 1-6 月 2023 年度 2022 年度 2021 年度
岭南控股 2.94 5.00 0.26 0.68
携程集团 - 2.20 1.93 -3.84
同程旅行 1.56 2.56 -1.85 2.58
净利润现金比 众信旅游 5.24 5.01 0.86 0.48
腾轩旅游 11.92 -14.15 0.95 1.31
易飞国际 -0.98 -0.00 1.82 1.78
发行人 -1.60 -1.50 1.61 -0.53
岭南控股 12,650.96 40,733.97 -4,868.97 -9,894.01
携程集团 - 2,200,400.00 264,100.00 247,500.00
经营活动产生的 同程旅行 129,471.20 400,344.20 30,231.50 183,768.00
现金流量净额 众信旅游 42,096.90 16,991.90 -21,368.13 -25,742.09
（万元） 腾轩旅游 -4,918.40 -3,661.48 1,756.55 -3,474.73
易飞国际 -484.26 -4.57 1,173.42 1,039.74
发行人 -5,721.71 -10,921.43 6,622.98 -1,387.19
财务数据 公司名称 2024 年 1-6 月 2023 年度 2022 年度 2021 年度
岭南控股 4,306.47 8,149.92 -19,071.35 -14,462.16
携程集团 821,300.00 1,000,200.00 136,700.00 -64,500.00
同程旅行 83,070.40 156,556.30 -16,357.00 71,352.50
净利润（万元） 众信旅游 8,036.48 3,392.02 -24,837.23 -53,456.88
腾轩旅游 -412.64 258.80 1,848.65 -2,650.24
易飞国际 495.40 1,138.27 644.16 582.50
发行人 3,583.11 7,291.26 4,110.20 2,625.45
注 1：携程集团未披露 2024 年 1-6 月经营活动产生的现金流量净额。
岭南控股的营业收入主要分为旅行社运营、酒店经营、酒店管理、汽车服务等，众信旅游主营出境游批发、出境游零售、整合营销服务业务，二者均无商旅管理业务，客户群体中 C 端消费者占比更大，账期相对较短。携程集团的营业收入主要分为住宿预订、交通票务、旅游度假、商旅管理和其他，其中商旅管理占比较低，2021 年度-2023 年度，商旅管理营业收入占比分别为 7%、5%、5%，同程旅行的营业收入主要分为住宿预订服务、交通票务服务和其他，定期报告中未披露商旅管理业务占比。携程集团和同程旅行是主要面向 C 端消费者的 OTA（Online travel agency，在线旅行社），主要客户为 C 端用户，账期相对较短。易飞国际的主要产品与服务项目包括企业差旅服务、同业机票交易平台服务和技术服务，易飞国际未披露各业务占比。腾轩旅游的营业收入主要分为交通票务、航空货运、商旅服务、旅游服务和其他收入，其中交通票务、商旅服务和旅游服务分别对应发行人的航旅票务、商旅管理和会奖旅游，与发行人的业务分类具有较强可比性。
报告期内，岭南控股、众信旅游、携程集团和同程旅行的净利润现金比高于发行人，主要系上述四家可比公司无商旅管理业务或者商旅管理业务占比较低，主要客户为 C 端用户，账期相对较短，上下游信用期不存在较大差异，不存在销售收款与采购付款时间性错配。2021 年度-2024 年上半年，易飞国际经营活动产生的现金流量净额分别为 1,039.74 万元、1,173.42 万元、-4.57 万元和-484.26万元，其中 2022 年度-2024 年上半年经营活动产生的现金流量净额方向和发行人一致，2021 年度经营活动产生的现金流量净额为正主要系大客户欠款减少，经营性应收项目减少所致。2021 年度-2024 年上半年，腾轩旅游经营活动产生的现金流量净额分别为-3,474.73 万元、1,756.55 万元、-3,661.48 万元和-4,918.40 万元，
其中 2021 年度经营活动现金流量净额为负，其年报解释“主要由于净利润为负，且公司当期为提高自营出票比例，控制风险，增加收益，账期缩短”，期末应付账款余额相对期初明显下降。2023 年度-2024 年上半年，随着出行限制解除，腾轩旅游业务量逐渐增加，应收账款期末余额增加，经营性应收项目增加，经营活动产生的现金流量净额与净利润不匹配，与发行人情形一致。
综上，发行人与易飞国际、腾轩旅游经营活动现金流变化无明显差异，与岭南控股、众信旅游、携程集团和同程旅行经营活动现金流变化存在差异主要系业务和客户结构不同，符合行业及业务特征。
（二）结合报告期航旅、商旅板块主要客户经营及财务数据情况分析是否存在偿债压力、流动性风险，是否存在向发行人传导的风险。
报告期内，航旅板块主要客户（销售金额口径）经营及财务数据情况如下所示：
报告期 序号 客户名称 销售金额 经营情况 财务数据
（万元）
未公开披露财务数据，
上海华程西南 正常经营，未 其母公司携程集团
1 国际旅行社有 63,035.95 被列入失信 （9961.HK）2023 年营
限公司 被执行人 业收入为 445.10 亿元，
净利润为 100.02 亿元
广州典实国际 正常经营，未
2 旅行社有限公 16,266.90 被列入失信 未公开披露财务数据
司 被执行人
2024 年 未公开披露财务
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